艾派克：SCC战略合作后成功首秀，集团3D打印技术亮相！

公司新闻： 10 月 15-17 日，艾派克携旗下格之格等公司亮相耗材展，全新推出APEXSupport 手机软件和 SmartMatch?智能墨量匹配技术，除此以外， 10 月 16 日，赛纳科技在公司“15， CHANGE” 为主题的大型座谈会上，首次对外隆重地发布了首款 Seine1000 型号的 3D 打印机。

点评： 1、 SCC 战略合作，外增内扩，国际视野全“ 新” 出发： 公司在耗材芯片服务和智能化实现技术升级，在专利和技术为王道的通用耗材芯片领域会更有竞争力。公司收购香港晟碟半导体也是为了在耗材芯片技术更加精进，我们预计芯片技术升级将会在公司以后的新品中体现。

2、赛纳科技对外隆重发布了首款 Seine1000 型号的 3D打印机：本次发布的 Seine10003D打印机首次实现了3D打印在工业领域的全彩打印、4通道材料复合和高效打印，突破了 3D 打印行业困扰了多年的技术瓶颈，据悉，该款打印机将在明年上市，全面进军 3D 领域！该款 3D 打印机可以实现全彩打印，应用多种材料高效打印。 全彩打印将是赛纳 3D 打印机的最大特点，一切的改变源于强大的技术。 Seine 1000使用的是 WJP( white-jet-process)的技术。 公司的 WJP 的 3D 打印技术基于 3DPJet 的技术原理，采用压电微喷摄头。目前市面上工业级的 3D 打印机，依旧都使用 FDM 技术，即熔融沉积式成型。 因为挤出丝的直径在 0.25~0.50mm，所以精度难以提高，产品的颜色也只是由不同耗材的颜色决定。而公司的的 WJP 技术可以实现高精度的全彩打印，可以在日常用品中加入个性色彩。

3、全彩 3D 打印机的难度非常高，赛纳集团技术突破！ 截止今日，全球也只有有限的几个厂商可以推出产品，如 Stratasys。而 Stratasys 在 2013 年的 3D 打印机销售市场份额达到 55%，是名符其实的行业老大，也才在 2013 年底年第一次推出全彩3D 打印机，而赛纳集团在一年之后今年的 10 月份就首次推出自己的全彩 3D 打印机，无论从技术还是行业意义都是重大突破，我们认为赛纳集团旗下以奔图为代表的打印机品牌和 3D 打印机新的产品将重新定义打印国产化！

投资建议： 我们看好公司管理层战略目光明晰，在新产品创新中稳扎布局。 我们保守预测公司 2015-2017 年备考净利润分别是 3.9 亿， 6.1 亿和 9 亿。考虑到后续公司在打印国产化的巨大潜力空间，业绩超预期可能大。 预计公司将有一倍以上成长空间，给予买入-A 评级，短期目标 300 亿市值，长期随着打印机芯片和外延拓展，预计长期市值 500 亿。

风险提示： 产品发布不达预期

安信证券 赵晓光,郑震湘,邵洁,安永平

皇氏集团：公司深度报告：打造幼教产业链，文化布局逐步完善

幼教市场前景广阔： 中国幼教市场保持较快发展，预计 2014-2019年我国幼教市场年均复合增长率超过 15%。“教育要从娃娃抓起，不要让孩子输在起跑线上”的观念在中国已经深入人心，随着国家对教育的重视， 家庭教育投入持续增加，二胎有望放开，幼教无疑是当下最具增长前景的行业之一。

打造幼教产业链： 公司已经布局中南卡通+北广高清+伴你成长+幼儿频道《 新动漫》 +遥指科技(宝贝走天下 APP)，实现“教育+娱乐传媒”的创造性结合，打造幼儿教育生态圈。看好公司围绕儿童产业链和幼教平台的持续布局，有望形成新的利润增长点。

文化布局逐步完善： 公司“影视制作—新媒体运营—终端传播”的产业链得到进一步完善， 内容资源丰富，渠道覆盖广泛，运营能力较强。未来随着盛世骄阳、御嘉影视、北广高清、中南卡通的协同效应逐步发挥，将大大提升公司的盈利能力以及核心竞争力。

积极布局金融领域： 公司收购完美在线， 将通过完美在线所掌握的金融客户资源及其与客户的连接方式，使之成为公司未来儿童幼教系列产品及儿童衍生品的重要客户转换平台及推广平台。同时，公司成立互联网金融公司，推出“影视宝”互联网金融平台，为包括影视在内的文化产业提供互联网金融服务与支持，打造专注于文化产业的互联网金融生态圈。

乳制品稳步发展： 公司目前是广西自治区内最主要的乳制品供应商，收购云南来思尔以后进一步拓展在相邻地区云南省的乳制品业务，除广西、云南两大核心区域之外，湖南、贵州、江浙、皖、沪等省外市场的拓展也在有条不紊地推进当中。

投资建议： 预计公司 15-17 年 EPS 分别为 0.26、 0.35、 0.44 元，对应 PE 分别为 63X、 46X、 37X。公司围绕儿童产业链和幼教平台持续布局， 文化布局逐步完善，乳制品稳步发展，给予“买入”评级。

风险提示： 乳制品竞争激烈；整合风险；行业政策风险

东北证券陈鹏,李强

东阿阿胶：业绩出众，全年高增长无虞

事件描述

东阿阿胶发布 2015 年三季报：实现营业收入37.85 亿元，同比增长45.34%；归属于上市公司股东的净利润11.30 亿元，同比增长22.39%， EPS为1.73 元；扣非净利润10.60 亿元，同比增长25.76%。

事件评论

收入延续快速增长态势，经营质量优异：2015 年前三季度，公司收入同比增长45%，扣非净利润增长26%。经营活动现金流净额同比大幅增长170%，经营质量优异。公司综合毛利率同比持平；销售费率同比提高7.45 个百分点，主要系阿胶块、阿胶浆等主要产品推广投入较大所致，管理费率下降2.27 个百分点，财务费率上升0.41 个百分点。

阿胶系列提价效果显着，全年高增长无虞：前三季度，预计阿胶块收入增长超过40%，销量有所下滑。阿胶块继续推进价值回归和熬胶活动，深挖中高端人群，拓展妇科、产科、月子会所等渠道；公司加大海外原料供应，今年进口驴皮占比将有所提升，海外驴皮收购价格也已提高到国内水平，原料紧缺，阿胶块有望持续提价。预计阿胶浆上半年收入增长快于30%，销量小幅下滑。阿胶浆在贫血、肿瘤升白、妇女经期保健等领域效果良好，目前聚焦四省两市，逐步回归城市市场，预计全年有望维持较快增长。预计桃花姬收入增长较为平稳，桃花姬以北京和山东为主要市场，公司未来可能会逐步拓展至全国市场。小分子阿胶在公司的官方商城和100 多家直营店试销，具有较大的市场潜力。

丰富大健康产品结构，着力电商新渠道：公司不断丰富大健康产品线，直销产品阿胶核桃糕、阿胶养颜软胶囊和阿胶元浆预计明年贡献收入，黑驴肉、驴奶制品衍生品正在筹划中，4 月合作成立东润堂健康生技公司和东润堂国际贸易公司，介入保健饮品领域，预计将有更多的保健品上市。公司电商渠道发展迅速，目前积累客户资源200 多万份，产品已成为天猫健康滋补第一品牌。公司整合线上线下资源，和传统渠道电商平台(老百姓、海王、漱玉平民等)以及新兴渠道电商平台(聚美优品)均有合作。公司将继续推动电商平台发展，提高OTC 产品(阿胶系列、桃花姬)电商渠道销售占比。

维持“买入”评级：公司阿胶品牌历史悠久，渠道和终端把控能力也在不断增强，阿胶块价值回归稳步推进，衍生品有望成为新增长点。公司是优质的大健康标的，预计2015-2017 年的EPS 分别为2.47 元、2.98 元和3.55 元，对应PE 分别为21X、17X 和15X，维持“买入”评级。

长江证券刘舒畅,黄伟轩

佳讯飞鸿：受让济南天龙股权 加强铁路调度市场定位

简评

公司成立20 年始终围绕指挥调度业务发展，目前在铁路、轨道交通、国防等领域具有绝对优势。公司前三季度业务运营正常。未来公司发展方向有三：

1、技术方面：引领专网窄带向LTE 宽带的转变，建立宽带无线指挥调度系统。同时不断引进高新技术，如无人机、小机器人等，延伸调度员的手和眼，为公司夯实技术领先优势；

2、加强新领域的市场地位，如军工国防的客户拓展，电力、新能源系统的无人机业务创新等，公司目标在未来3 年做到国防等新业务收入与铁路收入持平；

3、开拓大数据分析服务，由简单的设备商或解决方案的提供商变成解决方案提供商和数据服务商协同发展。我们认为指挥调度市场未来空间巨大，与目前相比仍有10 倍空间(60 亿到600 亿)，公司作为国内指挥调度绝对龙头将首先受益于行业发展。维持“买入”评级。

中信建投 徐荃子,武超则

初灵信息：收购视达科 大数据布局更进一步

事件

拟发行股份及支付现金收购北京视达科100%股权，交易对价为6.6 亿元，其中30%以现金支付；同时，拟募集配套资金不超过2.5 亿元。2016-2018 年北京视达科的承诺净利润分别为4,860 万元、6,280 万元和7,480 万元。

简评

1、北京视达科主要从事互动媒体平台业务支撑系统软件(BO)、媒体服务平台软件(MSP)、应用客户端软件的设计、开发、部署和技术服务,致力于为广电、通信等运营商提供完备的OTT、OTT+DVB、OTT+IPTV 系统解决方案及视频运营服务。主要客户包括果TV、广西广电、安徽广电、中广传播、福建移动、云南移动、新疆电信、吉林联通、湖南电信、湖南有线等运营商,还包括三星、飞利浦、长虹、创维、海尔、TCL 等在内的互联网电视终端厂商以及华为、中兴、海美迪、开博尔、清华同方等机顶盒终端厂商。

2、初灵信息主要产品为大客户信息接入系统、广电宽带信息接入系统、机房基站核心设备信息管理系统等，并通过收购博瑞得介入大数据采集和分析的业务领域(博瑞得2014-2016 年对赌净利润3120 万元、3590 万元、4130 万元)。博瑞得在三大运营商数据采集招标中技术优势明显，市场占有率持续快速提升。数据采集行业在“全采”政策要求及4G 大规模建设的带动下全面爆发，公司则随行业扩张显示出更大弹性。

大数据产业链的四大层面为：大数据采集、大数据管理、大数据应用和大数据运营。博瑞得已在数据采集和管理方面打下坚实基础，公司则确立了以数据接入——大数据挖掘、处理和分析——大数据应用为核心的产业链条,实现以数据接入、大数据处理和大数据应用服务协同并进的战略格局。

3、北京视达科下游主要客户同样为广电、通信等运营商,属于通信行业中的视频信息数据应用领域，与上市公司属同一产业链，优势互补明显，易于发挥协同效应。博瑞得的大数据分析能力与北京视达科互动媒体平台业务可以形成有效结合,帮助客户通过大数据挖掘、采集与分析对用户性别、年龄、职业、地域、消费习惯、品牌认知、欣赏喜好、收入等进行跟踪,进而更精准定向地向用户推送内容,实现精准营销。

4、诚如我们之前判断公司将积极从上市公司层面更好地整合资源，以期打通数据运营的整个产业链。收购北京视达科是公司在互联网视频领域的良好布局，也是公司在大数据精准营销的一个里程牌。未来，我们认为在互联网广告、个人征信等领域也将存在巨大机会，非常看好公司在数据运营的巨大爆发力！

5、公司于7月29日停牌，总市值为45.5亿元，流通市值为20.5亿元，停牌前期股东增持也已表明公司对未来发展的强烈信心，公司15-16年EPS 0.7元、1.2元，对应PE 66X、39X，我们看好公司在大数据运营领域的布局及变现模式，公司停牌期间大数据板块反弹50%以上，目前时点建议积极布局，买入评级！

中信建投 崔晨,武超则

招商银行：全息解读估值溢价的来龙去脉

高估值溢价率阶段一(2006 年)：2006 年，平均估值溢价率约35.22%，尤其是9-12 月期间，平均溢价率达55.76%。原因：H股发行利好。2006 年3 月公告通过批准发行H 股并上市的议案。8 月起，发行进入关键阶段。H 股发行将大幅增厚每股净资产，提升公司投资价值，将成为股价催化剂。对于A 股股东，高于现价发行有利于提升公司和股东价值，对A 股形成向上的刺激作用。在A/H 股价接轨的预期下，H 股发行将成为A 股股价的催化剂，且招行是最具海外投资人气的中国商业银行。

高估值溢价率阶段二(2008 年)：2008 年，平均估值溢价率约50.88%，尤其是1-9 月期间，平均溢价率达57.99%。原因：基本面良好。1、确定的高成长性——盈利和规模的良性循环：(1)资产规模快速扩张，拉动利润增长；(2)净利润增长主要原因：一是净息差和ROA 支撑盈利能力进一步提升。二是净手续费及佣金收入占比大幅提高。2、零售业务领先优势：(1)“一卡通”、“一网通”业务的网点替代效应；(2)存贷款结构优化，理财，消费贷款和信用卡业务一马当先；(3)与兴业银行比较：突出人性化市场化的营销理念，零售业务和中间业务领先；(4)与中信银行比较：重点发展零售业务，私人银行业务先行；(5)与兴业银行和中信银行比较：网点揽存能力和零售服务能力显着优势；(6)零售转型，促进净利润提升。

现阶段估值溢价来源：1、从2014 年2 月起至2015 年7 月期间，估值溢价率受到压制，因其战略重心转移，2014 年9 月提出一体两翼，重回零售后，估值溢价逐渐恢复。2、目前阶段，重新回归零售业务:围绕零售银行打造综合服务竞争优势的思路已经清晰，加大公司、同业“两翼”对零售的支持作用；近来动作频频，包括：(1)重构现有网银体系；(2)信用卡分期作为基础资产进行资产证券化；(3)优化和完善总行零售金融组织架构。3、互联网金融新业务层出不穷，服务于零售业务:可类比“一卡通”“一网通”业务的替代效应。

未来估值溢价趋势：1、业绩增速可期：估值溢价率与超额年增长率呈一定程度的线性关系。预计2015 年净利润增速9%，推算对应估值溢价率约40%。2、零售业务优势持续扩大：利润增长点很大程度来自零售业务促进，未来零售优势仍在快速扩大。3、资产质量保证：招行不良认定标准严格，信贷结构向零售倾斜，具有抗周期品种特性。根据PB=ROE-g/COE-g，COE 反映投资者对银行隐含不良率的预期，对于招行而言，资产质量的良好，风险较低，对应的风险溢价也较低，从而抬升估值。我们认为招行现阶段估值溢价在年内仍具可持续性，综合考虑的招行合理估值溢价水平大约是40%。

投资建议：

我们维持招行首推品种，主要逻辑是估值溢价抬升，估值溢价率具有可持续性：(1)重归零售后，零售端优势增强，业绩增速较高，半年报基本面最好的银行，估值溢价可支撑。其二、资产管理业务业内领先。其三、制度红利，唯一一家正式实行员工持股计划的银行。我们预计2015年招行净利润同比增长9%，EPS为2.38元，15年PE/PB为7.68和1.32，建议“买入”，第一目标价25元。

中信建投 杨荣

亚厦股份：“家装+互联网”系列 与题之二：“蘑菇+”布局快人一步，一体两翼多点开花

投资要点：

业绩增速已是历史底部，(连续三年下滑)明年大概率企稳出现反弹拐点。龙头在行业回暖反弹时弹性会比较大。2015 年上半年，公司实现营收53.2 亿元，同比下降15.10%。下半年营收可能会延续上半年疲弱格局。

公司积极在产业链上下游进行延伸布局，逐步形成了“一体两翼”的创新业务：互联网家装(一体)、智能家居不3D 打印(两翼)。创新业务中，目前已经形成了以互联网家装为主，智能家居不3D 打印为两翼的布局。未来互联网家装有望成为公司净利的主要增长点。

互联网家装不仅仅是个故事，“炫动360+mBIM+TFTB”三大软实力形成串联壁垒，帮劣概念落地。炫动解决营销问题，mBIM 解决物料调配、前端个性化需求不后端标准化生产的协同问题，TFTB 解决施工质量以及加盟商管理问题。

“蘑菇+“年底落地，先发优势明显。亚厦蘑菇+是目前上市公司中互联网家装进程最快的，目前第一批加盟商(60 家)已经完成培训的有15 家，正在进行“110”样板工程，验收通过后将会在江浙地区铺开。现在公司的基本思路是”放水养鱼“将产生利润让利给加盟商，今年年底落地，明年跑顺运营走量，后年变现。

按照未来市场空间不市占率匡算亚厦持有“蘑菇+”股份估值129 亿。主营按PE15 倍估值108 亿，总体估值268 亿。等待催化剂继续确讣蘑菇+价值，推荐评级。

风险提示：行业景气度下行对公司主营业务的影响，估值过高的风险互联网家装进程不达预期的风险，坏账计提超预期的风险

中投证券 李凡,焦俊

网宿科技：公告点评：业绩再超预期，寡头趋势成型

事件：

公司公告，预计2015年前三季度实现归属于母公司股东净利润5.20-5.81亿元，同比增长70%-90%。预计扣非净利润4.56-5.17亿元，同比增长70%-93%。

点评：

三季度业绩超市场预期。公司2015年前三季度归属于母公司股东的净利润增速达70%-90%，以此估算Q3单季度贡献净利润1.97-2.51亿元，同比增长75%-122%之间，增长速度进一步加快，超市场预期。我们认为，公司三季度业绩超预期的主要原因来自于两方面: (1)国内CDN市场正由网宿和蓝汛双寡头竞争向单寡头垄断格局演变，市场份额进一步提升带来业绩高速增长；(2)三季度在传统暑期旺季背景下，叠加电竞、直播类网站兴起，微软Windows 10及苹果新版IOS以及抗战胜利70周年大阅兵等大流量需求提升，拉动全网CDN分发需求旺盛。

CDN市场仍将维持高速增长。参考CISCO预测报告，2015-2020亚太地区CDN需求仍将维持高速增长，年化复合增速达到40%，考虑到日韩地区已达较高的CDN渗透率，未来中国大陆及东南亚地区CDN需求将显着超越40%的增长水平。同时伴随着宽带中国及4G建设的逐步落地，用户终端带宽将显着扩展，以高清视频、在线直播、大型游戏、图片社交等重度应用需求崛起，带来终端用户更为挑剔的网络质量需求，将直接催生CDN应用的普及。

云战略全面升级，期待成为新增长引擎。公司在CDN节点向云端迁移改造完成后，以资源池模式打通现有软硬件资源，下一步向云计算迁移也成为了天然要求和必然趋势。此次定增募资投向“社区云”及“私有云”领域，分别面向个人用户和大中型政企客户提供从云端的计算、存储、安全直至分发全链条解决方案，面对千亿级的云计算市场，值得期待。

寡头趋势已经成型，维持“强烈推荐”评级。预计公司2015-2017年EPS分别为1.02、1.59及2.39元，对应2015-10-16日收盘价PE分别为60、38及25倍，我们认为公司在CDN市场龙头地位稳固，伴随全网流量的快速增长有望继续贡献不俗的营收增速，同时面向政企和个人用户的云服务全面启动，基于公司现有技术优势和客户规模，将有希望争雄云计算市场，继续维持“强烈推荐”评级。

风险提示：(1)互联网巨头切入CDN市场至毛利率下滑；(2)云计算业务拓展受阻。

国联证券 牧原